четвъртък, 15 декември 2016 г.

ЧАСТ 15: ПАРИ И БАНКОВО ДЕЛО: МОНЕТАРНИ СИСТЕМИ (от Eric Tymoigne)

Навсякъде в тези лекции, до голяма  степен, използваме балансовия лист, за да разберем монетарните операции на развитите икономики, но нищо не сме казали относно това какво представлява монетарният (паричният) инструмент. Време е да отделим малко внимание на същността на монетарните инструменти и вътрешното устройство на монетарните системи. Монетарната система се състои от два основни елемента:

1) Разчетна единица, която предоставя общ начин за измерванане: евро (€), паунд (₤), йена (¥), долар ($) и т.н.

2) Монетарни инструменти: специфични финансови инструменти, деноминирани в разчетната единица и издадени от правителството и от частния сектор.

Тази част първо обяснява какво са финансовите инструменти и как монетарните инструменти се вместват в съществувашия набор от инструменти. След това разглежда какво определя номиналната и реалната стойност на паричните инструменти и какво кара хората да ги приемат.

Финансови инструменти

Балансовият лист (виж част 1) съдържа много видове финансови инструменти. Някои от тях са издадени от икономическата единица (финансови пасиви), други са притежавани от същата икономическа единица (финансови активи). Финансовите инструменти са просто формални обещания за парични плащания. Начинът, по който обещанието е структурирано, широко варира в зависимост от нуждите на издателя, но основните въпроси, на които едно обещание трябва да отговори са:

- Кой е издателят? Обозначение на издателя (име, и т.н.) е налице, така че притежателят знае кой е задължен да изпълни обещанието, вградено във финансовия инструмент.

- Коя разчетната единица е използвана? Финансовите инструменти не могат да съществуват преди да съществува мерна единица за паричните транзакции и баланси.

- При каква цена издателят ще приеме обратно обещанието си за плащане (записа на заповед)? Налице е номинлална стойност, определяща броя разчетни единици, които финансовият инструмент носи ($100, $10, $1, 25 цента и т.н.)

- Кога издателят ще приеме обратно записа си на заповед и ще плати (кога ще изпълни обещанието си)? Има срок на падеж: срокът, нужен за изпълнение на обещанието, след който издателят приема обратно издадения от него финансов инструмент (и след това го унищожава, за да гарантира, че никой няма отново да го предяви като иск към издателя). Срокът може да е от нула (издателят приема обратно всичко, което му е предявено от приносителите на момента) до безкрайност (издателят приема обратно според желанието си, а може и никога).

- Как издателят ще приеме обратно обещанието си за плащане? Очакваните средства, които ще се използват от издателя, за да изпълни обещанията си.

- Какво е (са) наградата/нагардите за тези, които са пожелали да се доверят на издателя? Финансовите инструменти могат да възнаграждават притежателите им: доход, право на глас, избягване на затвор и т.н.

- Има ли гаранции, в случай че издателят е неспособен или няма желание да изпълни обещанието си? Финансовите инструменти могат да бъдат застраховани/колатерализирани(гарантирани): ако издателят не изпълни обещанието си, на притежателя може да бъде платено чрез придобиване на собственост върху активите на издателя (например къщата при неплащане на ипотеката и т.н.).

- Възможно ли е да се трансферира записа на заповед на друг притежател? Финансовите инструменти могат да бъдат договаряеми, т.е. лицето към което обещанието трябва да бъде изпълнено, може да се променя чрез трансфериране на собствеността на финансовия инструмент. Някои финансови инструменти не са трасферуеми, защото те наименуват бенефициера (например спестовни облигации, издадени от американското финансово министерство) и не могат да бъдат изпълнени към друго лице. Някои, като чековете, имат ограничена трасферуемост (чек, написан за плащане към г-н Х, може да се използва от г-н Х за плащане към г-н У).

В зависимост от отговора на тези въпроси името на финансовия инструмент се променя по същия начин, по който кучетата и котките имат различни имена, в зависимост от височината, цвета на козината и т.н. Например едногодишна американска държавна облигация не предоставя някаква награда и е дължима след година. Обикновена акцията носи дивиденти в зависимост от печалбата на издалата я компания, дава право на глас, а компанията не обещава да приема обратно акциите си.

Както е казно в част 10, всеки може да направи вскякви обещания. Трудната част е, първо, да убеди другите в искренността на обещанието, така че те да желаят да приемат финансовия инструмент и второ, да изпълни обещанието си, след като веднъж е прието. Финансите поставят правната рамка за записване на създаването и изпълнението на обещания, и измерват, повече или по-малко акуратно, кредитоспосбността на тези обещания във всеки момент от времето.

Накрая, в рамките на една държава, съществува йерархия на финансовите инструменти според готовността да бъдат приемани. Най-широко приеманите финансови инструменти са тези, които са договаряеми, с най-добър кредитен рейтинг, най-ликвидни, с най-кратък срок на падеж. В съвременните икономики с монетарно суверенни правителства, монетарните инструменти на централната банка са на върха на йерархията. Непосредствено под тях са монетарните инструменти на търговските банки, които са напълно ликвидни поради сливането на междубанковото разплащане и гарантирането на депозитите. Под тези монетарни инструменти са финансовите инструменти, търгувани на организираните борси (главно издадени от правителства и корпорации: акции, облигации, менителници и т.н.). На дъното в йерархията са всякакви видове обещания, като местни валути и лични записи на заповеди. Тази йерархия не е фиксирана и през историята на върха на йерархията не винаги са били монетарните инструменти на правителството.

Специфичен финансов инструмент: Монетарни (парични) инструменти

Някои издатели правят следното обещание към притежателите:

- Ще приема обратно записа си на заповед (обещанието си) по всяко време, когато вие пожелаете това: Срокът на падеж е веднага/нула.

- Ще приема обратно записа си на заповед от всеки, който ми го представи: На инструмента фигурира единствено обозначението на издателя и няма име на притежателя (или няма име, или е написано “на приносител”).

- Ще приема обратно записа си на заповед по номиналната стойност, като плащане на дългове към мен: Когато ми дадете записа ми на заповед, ще ви намаля всеки дълг, който имате към мен с номиналната стойност на записа на заповед. Правителството приема резерви за уреждане на данъците по номинална стойност (правителството не приема пари в брой от хората за плащане на данъците поради съображения за сигурност и счетоводност, а вместо това работи чрез търговските банки); банките приемат фондове в банкови сметки по номинална стойност за уреждане на дългове към себе си.

Обещанието може да съдържа две допълнителни клаузи:

- Ще обменям собствената си заповед на заповед за нещо друго винаги, когато приносителят пожелае да сторя това: има клауза за конвертиране. Търговските банките обещават да конвертират при поискване банкови сметки (и банкови банкноти, когато преди са издавали банкноти) в паричните инструменти на правителството. Правителствата може да обещаят да конвертират в злато или в чужда валута.

- Ще използвам злато или друг ценен метал, за да правя с тях записите си на заповед: записът на заповед е защитен. По същия начин, по който жилището е гаранция (колатерал) за ипотечния кредит, златото може да е колатерал за издадената монета.

Този вид финансови инструменти са монетарни (парични) инструменти. Подобно на всеки друг финансов инструмент, създаването на парични инструменти включва това някой да стане задължен (издателят на паричния инструмент), защото паричните инструменти вкюлчват в себе си финансово обещание.

При каква цена един финансов инструмент би трябвал да се разменя между притежателите?


Номиналната стойност Р, при която даден финансов инструмент би трябвало да циркулира сред притежателите, се нарича справедлива цена или справедлива стойност (fair value). Нетната, сегашна стойност е общоприет начин за преценка на справедливата цена на много финансови инструменти. Това е сумата от всички сконтирани парични потоци, които са очаквани от притежателите до падежа на финансовия инструмент.
Където обозначението t е сегашното време, Pt е текущата справедлива стойност, Yn е номиналният доход, обещан за бъдещо време n, FVе номиналната стойност означена на инструмента, която ще бъде платена при падежа, Et показва текущите очаквания относно дохода и номиналната стойност, означена на инструмента, dt e наложената от притежателите текуща обезценена стойност, N е останалото до падеж време (n = 0 е времето на издаване) (Знакът Σ означава “сума на”).

Tази формула се използва за широка гама финансови инструменти. Така финансовите инструменти могат да се класифицират според срока на падежа им (Фиг. 1) (С е плащане на купон/лихва).

Фиг. 1 Финансови инструменти и срок на падеж


В едната крайност са съвременните правителствени монетарни инструменти, които не предоставят никакъв доход (Y = 0), погасявани по желание на притежателите им (N = 0), и са очаквани да се приемат обратно от правителството по всяко време по тяхната първоначална, номинална стойност, която е изписана на тях, Pt = FVo. Монетарните инструменти циркулират по първоначалната си номинална стойност по всяко време, защото са финансови инструменти с нулев срок на падеж и носещи нула лихва. В другата крайност са конзолите, които носят даден очакван доход и са погасяеми по желание на издателя (N ∞), Pt = Et(Y)/dt. Те са безсрочни финансови инструменти с положителна лихва. Акциите имат същото условие на падеж като конзолите. Ако имат колатерал/гаранция в случай на банкрут, справедливата им цена зависи от очакваната способност на кредиторите да възстановят част от неплатените дългове вградени в обещанието. Така, в случай на банкрут, справедливата стойност е равна на очакваната стойност на колатерала и на наличните ресурси, приспаднати обратно към настоящето.   

Например, да кажем, че компания Х издава 3-годишни облигации с номинална стойност $1000 и купон (лихва) от 10%. Това означава, че след 3 години компания Х ще купи обратно облигациите си за $1000 и ще плати $100 лихвен доход (наричан “купон”) в рамките на тези 3 години. В този случай, това което участниците на пазара са готови да платят за облигациите днес е (за по-просто приемаме, че плащанането на купона е годишно): 

   
Има липсващ елемент, което пречи на определянето на справедливата цена: каква е стойността d днес? d представлява лихвата, която участниците на пазара желаят (т.е. пазарната стойност). Пазарната стойност може да бъде различна от лихвата, предложена от компания Х (т.е. от стойността на купона):

- Ако d = 20%, тогава Р = $789.35 Облигацията се търгува с отстъпка (т.е. под номиналната си стойност). За първите $100 доставени следващата година участниците на пазара са склонни да платят днес $83.33 ($100/1.2), защото $83 при 20% днес доставя $100 следващата година и т.н.

- Ако d = 10%, тогава Р = $1000. Облигацията се търгува по номинал. Участниците на пазара са съгласни, че предложената от компанията Х лихва е достатъчна, така че те плащат пълната цена на облигацията.

- Ако d = 5%, тогава Р = $1136.16. Участниците на пазара получават по-голямо възнаграждение от купона, отколкото са желали, затова са склонни да купуват облигацията на по-голяма цена от номинала й, изписан върху нея. Сумата на надценката е точно достатъчна, за да направи възвръщаемостта от облигацията 5%.

Както е обяснено в част 4, стойността на d зависи от ред фактори, включително от риска за изпадане в несъстоятелност от страна на издателя. Колкото по-голяма е вероятността от неизпълняване на плащанията по купона (лихвата) и главницата, толкова по-голяма е отстъпката от номиналната цена и толкова 3-годишната облигация по-евтино се търгува.

Например за 20 доларовата неконвертируема банкнота, издадена от Фед, правителството не обещава никакъв купон (лихва) и обещава да приема обратно 20 доларовите федерални банкноти по всяко време на цена $20, така че:
20-доларовата федерална банкнота се търгува винаги по номиналната й цена. Факторът на обезценяване не важи, защото срокът на падеж е моментален.

Тези два примера са при положение, че издателят не изпадне в несъстоятелност. Да речем, че, веднага след издаването на 3-годишната облигация, компанията Х обяви, че не може да прави плащанията на купона от $100, нито пък може да изплати обратно главницата. Преговорите с притежателите на тези облигации водят до договаряне, според което компания Х ще плаща лихва $70 и главница $500. Тогава новата справедлива стойност на облигацията е:

Справедливата стойност отново зависи от d, което нарасна значително след обявяването на фалита.

Същото важи и за федералната доларова банкнота, и за другите монетарни инструменти. Да кажем, че правителството обяви, че за $10 сега винаги приема само 20-доларови федерални банкноти, т.е. 20-доларова федерална банкнота погасява 10-доларов дълг към правителството. Сред притежателите им, 20-доларовите федерални банкноти циркулират в икономиката за $10. Магазините приемат 20-доларовата банкнота само срещу стоки и услуги на стойност от $10. Банки, които получават 20-доларови банкноти, кредитират в банковата сметка на клиента само $10, когато получават банкнота от $20 и изплащането на банков дълг с федерална 20-доларова банкнота изчиства банков дълг на стойност само $10. Притежателите на федерални доларови банкноти са постригани с 50%. Това може да изглежда странно, но само защото вече не го наблюдаваме. В средновековието кралете са променяли номиналната стойност на монетите си през цялото време, както е обяснено в част 17. До края на 19 век, банкнотите, издадени от частните банки, се разменят на по-ниска стойност от номинала варираща с времето.

Справедлива стойност и покупателна сила

Съществуват ситуации, в които стойността на всички финансови инструменти спрямо стойността на стоките и услугите (инфлация или дефлация) или спрямо стойността на друга парична разчетна единица (обезценяване или поскъпване) се променя едновременно. Тези промени се дължат или от решения на монетарната власт (например правителството реши да девалвира валутата си) или поради работещите механизми в монетарната система.

Промените в стойността на разчетната единица трябва да се разлграничават от промените в справедливата стойност на паричния инструмент. Докато и двете водят до един и същ резултат - промяна в покупателната сила – работещите механизми са различни. Промените в стойността на разчетната единица са свързани с очакваните и фактическите промени на макроикономическите условия. Промените в справедливата цена са свързани с очакваните и фактическите промени в характеристиките на финансовия инструмент (например фалит) или във финансовата инфраструктура (например нарушаване на работата на разплащателната система). Що се отнася до монетарните инструменти на банките и правителството, вторият тип промени не се е появявал, откакто са в сила правителствените гаранции за банковите депозити – междубанковите разплащания се правят ефективно по номинална стойност, неконвертируемата валута е общоприета, а предлагането й еластично.

Основен дебат в монетарната история е относно това, дали издателят на монетарния инструмент, и по-общо всеки финансов инструмент, е отговорен за понижаването на покупателната ссила на това, което се дължи на притежателите им. Да кажем, че дължите $100 на някого, ваша ли е отговорността, ако покупателната сила на тези $100 се понижи? По-точно казано, трябва ли дължимата от вас главница да се увеличи/понижи, за да компенсира инфлация/дефлация? Учните по право дискутират този проблем в смисъл на Номинализъм (който отговаря на горния въпрос с “не”) срещу Валоризъм (който отговаря с “да”). Напоследък този въпрос е от голямо значение за кредиторите, като се има предвид, че от Втората световна война съществува склонност към инфлация. Правителствата навсякъде по света не желаят да допуснат развитие на дефлационни сили поради опита им от Великата депресия (Фиг. 2).

Фиг. 2 Индекс на потребителските цени в САЩ 1774 г. - 2015 г. (база: 1982-84 г.)


Номинализмът надделява през цялата история. Така финансовите инструменти не могат да бъдат считани като право на иск за стоки и услуги. Кредиторите носят риска от инфлация, кредитополучателите носят риска от дефлация. Докато длъжниците могат да пожелаят да издадат инфлационно защитени финансови инструменти (например защитени от инфлация държавни облигации), това е според тяхната воля – те не са задължени да го сторят.

В следствие на надделяването на Номинализма кредитоспсобността на издателя се свързва единствено с възможността му да прави обещаните номинални плащания (Y и FV във формулата за определянето на справедливата стойност) и кредитоспособността не може да се определя гледайки в покупателната сила. По този начин инфлацията/дефлацията не представлява намаляване/нарастване на кредитоспособността на правителството или банката, или всеки друг издател на монетарни инструменти.

Лесен начин за разбиране, защо Номинализмът надделява, е понеже издателите на финансови инструменти имат много малко контрол над динамиката на цените на общото производство. Бизнесите може да се опитат да бъдат по-ефективни, за да посрещнат исканията на кредиторите си, а домакинствата имат известно влияние върху дохода си и източника на разходи. Правителствата имат известна роля за инфлационната склонност и биха могли да направят повече за ценовата стабилност, провеждайки структурни политики, които се справят с безработицата и ценовата стабилност, но дори и правителствата имат ограничен контрол относно възходящата ценова динамика. Би било несправедливо да се иска от издателите на финансови инструменти да предпазват кредиторите си от нещо, над което те имат малък контрол и възможност за въздействие.

Докато случаите на хиперинфлация често се свързват с това, че правителството печата много пари, трябва внимателно да бъдат разглеждани причиняващите я икономически условия, за да може да се разбере добре този проблем. Политически, технологически и естествени причини обикновено са в основата на проблемите, защото обикновено инфлацията не е монетарен проблем. Масовото принтиране на монетарни инструменти от страна на правителството е само последният отчаян отговор за решаване на по-дълбоко лежащ проблем. Например корените на хипернфлацията в Германия са в скъпия Версайски договор. Причината за епизода с хиперинфлацията от по-близкото минало в Зимбабве се крие в колониализма, поземлената реформа и разпадащата се инфраструктура. Таблица 1 показва ставките на инфлация (месечната ставка на нарастване на цените) за няколко държави, всички от тях в периода около двете световни войни.

Таблица 1 Примери за хиперинфлация



В заключение, финансовите характеристики на монетарните инструменти водят до стабилна номинална стойност (паритет) в подходяща финансова среда (виж част 16 за неподходящи финансови среди). Тази стабилна номинална стойност играе изключително важна роля за стабилността на финансовата система, защото предоставя надеждни средства за плащане на дългове, което закрепва ликвидността и платежеспособността. Все пак, тези характеристики не гарантират стабилна покупателна сила, и поради това монетарният инструмент може да не е надеждно средство за размяна. Голяма част от историята на монетарните системи преминава в опитите за изграждане на гладко работеща монетарна система, базирана на финансов инструмент, който е както перфектно ликвиден, така и със стабилна покупателна сила. Тази цел се оказва непостигната (постигната е единствено перфектна ликвидност), но тя оказва огромно влияние върху вижданията на учени, политици и обикновените хора относно “парите”.

Приемане на монетарните инструменти

Всеки може да създава монетарни инструменти. Съществуват много сайтове в интернет, които позволяват да направите това и Фиг. 3 показва монетарен инструмент, който аз създадох. Нека да го наречем банкнота на Е.Т. Името ми е налице и банкнотата е на стойност 5 cities (ситита/града). “Ситито” е разчетната парична единица. Нарочно избирам странно име за разчетната единица, за да подчертая, че разчетната единица е абстрактна и произволна единица за измерване, нямаща връзка с нищо друго. Докато някои разчетни единици произлизат от измерването на тегло, те бързо губят тази си връзка (например, паунд стърлинг/paound sterling не се отнася до 1 паунд чисто сребро, паунд стърлинг е просто паунд стърлинг). Други имена на парични разчетни единци просто са измислени, понякога по начин, отразяващ политически или културни стремежи (the “Euro”),  никога не са имали нещо, за да ги обективизира.

Банкнотата Е.Т. е формално обещание. Издавайки я към притежателите, аз обещавам да приема банкнотата по номиланата й стойност, когато ми е представена. Как мога да накарам другите да приемат този къс хартия в плащанията? Отговорът зависи от това, колко надеждно е моето обещание за другите: Кога притежателите ще имат възможността да ми я предоставят обратно и какво биха спечелили, ако го направят? Ако потенциалните притежатели не виждат никаква възможност да ми върнат банкнотата ми обратно, или ако наградата от това за тях е незначителна, те няма да приемат банкнотата за разплащане. Затова съществуват три начина, с които притежателите могат да бъдат убедени в надеждността на моето обещание:

1) Принудително приемане: Ще те убия/ще отрежа ухото ти/ще те сложа в затвора/(вие попълнете останилте мизерни неща, които бих могъл да ви направя), ако не я приемеш. Проблемът със насилието е, че е трудно и скъпо за прилагане, а и не е много ефективен начин за насърчаване на доверието в обещанието, което направих. Убеждението винаги работи по-добре отколкото силата, така че по-долу са два начина за убеждаване.

2) Конвертируемост в нещо ценно:

- Ако сте един от моите студенти, автоматично получавате шестица на изпита при мен ако ми предоставите няколко Е.Т. банкноти (колкото по-голяма е сумата за предоставяне, толкова по-голямо търсене). Това е много добре, но много малко студенти учат при мен “Финанси и кредит”;

- Ако не сте един от студентите ми: Когато ми върнете моята банкнота обратно, ще ви дам злато на стойност 5 ситита. Това ще помогне за разширяване обхвата на приемане при условие, че златото на стойност 5 ситита е достатъчно и при условие, че другите вярват, че имам средствата за сдобиване на златото, което съм обещал.

3) Натоварване на притежателите с дълг, който може да бъде платен с Е.Т. банкноти, придружен с наказания при неплащане на дълга.

- Ако сте един от студентите ми: предаването на банкноти от вас към мен се брои за определен процент от вашата оценка. Приемането ще зависи от размера. Например, ако предоставянето на определен брой банкноти от вас към мен ще се брои за 100% от оценката ви, търсенето за Е.Т. банкноти ще е голямо, ако ще се брои за 1% от оценката, търсенето ще е ниско. Наложих данък на студентите си. Някои икономически департаменти правят това с голям успех за подпомагането на обществените услуги от страна на студентите (DVDs и Buckaroos);

- Ако не сте един от студентите ми: Всеки дълг, който имате към мен, може да бъде погасен с Е.Т. банкноти. Приемането от потенциалните притежатели ще зависи от обхвата, с който другите са ми задължени, както и от способността ми да наложа плащанията, които са ми дължими (и да наказвам, ако не е направено плащане). Малък брой длъжници, спсобност за заобикаляне на плащанията и липса на механизъм за ефективно прилагане ще намали приемането на банкнотите ми.

Тези средства за създаване на първоначалното и основно търсене за паричните инструменти могат да бъдат комбинирани, но днес спосбността на издателя (емитента) да примами или да насили други икономически единици да му станат длъжници, е основното средство за създаването на приемане за монетарния инструмент.

В моя клас спсобността ми да го правя е много голяма, и затова мога да придобия много неща от студентите си (включително и труд) като им плащам с Е.Т. банкноти. Тогава мога да използвам тази власт за своите егоистични интереси (да купувам неща от студентите си за свое собствено удоволствие) или за социални цели (услуги от студентите в полза на местната общност). Отвъд рамките на моя клас, нямам възможността да направя други длъжници към себе си, а спсособностите ми за налагане на сила или да предложа нещо ценно в замяна на банкнотите си са ограничени. Поради това Е.Т. банкнотите не са популярни извън класната ми стая.

Същото важи и за правителството в рамките на държавните граници при условие, че е законно и като такова то може да използва тази сила да харчи по начин, по който му се харесва (да се надяваме за балгото на гражданите си) и да създаде търсене за валутат си. Извън държавата, ако оставим настрана международни договрености, които биха могли да подпомогат валутата, търсенето за националната валута също ще бъде ограничено, защото спсобността на националните правителства да налагат дългове на чужди държави е ограничена. Ако валутата позволява на чужденците да получат нещо ценно, или чрез конвертиране, или защото икономиката произвежда неща, които чужденците желаят (виж по-долу за други източници на търсене за монетарния инструмент), чужденците нетно ще спестяват валутата.

Колкото по-голямо е “плененото” ви население, толкова по-голяма е способността ви да налагате дълг на това население и да го наказвате, ако не спазва правилата, колкова по-обхватно е приемането на монетарния ви инструмент. Гарантирането на конвертируемост в нещо ценно ще помогне за още по-голямото приемане.


Фиг. 3 Банкнота на Е.Т. на стойност 5 ситита

Основен момент е, че приемането на монетарния инструмент зависи изключително от надждността и кредитоспособността на издателя в смисъл на изпълнение на направеното обещание. Всеки може да се опита да издаде монетарен инструмент, но кредитоспосбността на издателя може да е слаба и затова приемането ще е ограничено или дори нула. Разбира се, същото се отнася и до всички други финансови инструменти. Облигациите с по-висок кредитен рейтинг са по-широко приемани, акциите на компании, които са близо до фалит спадат до нула заедно с изчезването на търсенто за тях.

За монетарните инструменти, издадени от правителството и банките, има голямо търсене, защото те имат голям брой длъжници. Способността на правителството да налага данъчни задължения и други такси (и да праща хората в затвора, ако данъкът не е платен) е предпочитаният метод за създаването на първоначално желание за притежаване на правителствените монетарни инструменти. Колкото по-голяма е способността за налагане на дългове и по-малка е възможността за тяхното избягване, толкова по-голямо е търсенето за правителствените монетарни инструменти. Когато доверието и надеждността на държавата е ниско, държавата може да въведе клауза за конвертиране, която обещава злато или чужда валута при поискване. Докато в миналото това се е случвало доста често (Бел.: в България то е настояще за съжаление), финансовото основание за тази клауза за конвертиране изчезва драматично заедно с по-голямата политическа стабилност, по-голямата монетарна стабилност и по-добрите механизми на прилагане. Част 17 показва защо конвертируемостта в злато е било важно средство за създаване на търсене за правителствените монетарни инструменти.

Частните банки създават монетарни инструменти чрез размяната на записи на заповеди с клиентите си. По този начин издаването на банкови монетарни инструменти едновременно създава длъжници на банките. За тези длъжници автоматично е създадено търсене за банковите монетарни инструменти, дотогава докато банките имат способността успешно да предявяват искове към небанковите агенти (банките могат да изземват активи или имат други ресурси в случай на неплащане на дълга към тях). За тези, които не са длъжници на банките, банката обещава също конвертиране по номинал в правителствени монетарни инструменти. Днес, клаузата за конвертиране е силна, тъй като правителството гарантира конвертирането (правителствена гаранция за банковите депозити, кредитор от последна инстанция и поддържане на ефективна разплащателна система).

В заключение, колкото по-голяма е кредитоспособността на издателя, толкова по-голяма е спсосбността му да намира хора, желаещи да държат обещанията му. Всъщност повече хора ще трябва да правят плащания към този издател или ще могат да намерят нещо ценно от него. Това дава първопричината за приемането на даден монетарен инструмент. Освен тази основна причина, притежателите могат да държат монетарния инструмент, за да правят транзакции сега или в бъдеще с други притежатели (виж последната част). Въпреки това, ако издателят реши да демонетизира обещанието си (записа на заповед), тези други причини за държане на монетарния инструмент не поддържат справедливата му стойност.

Доверие и монетарна система: Доверие в издателя и обществено доверие

Приемането въвежда централната роля на доверието за добре функциониращата монетарна система. Винаги, когато има обещание, трябва да има и доверие. Но трябва да сме вниматели, за да разберем как доверието има значение. Отговорът на въпроса “Защо приемате 20-доларовата банкнота?” обикновено е “Защото вярвам, че и другите ще го направят”. За да разберем защо това не стига много далеч (освен че този отговор е въртене в кръг), нека започнем с друг финансов инструмент.

Връщайки се обратно към примера за справедливата стойност по-горе, видяхме, че номиналната стойност, при която една облигация се търгува, зависи изключително от спсобността на издателя (емитента) да изпълни направеното обещание. Да кажем, че компания Х сега обяви, че не може да прави никакви от дължимите по облигацията плащания. В този случай справедливата цена на облигацията е $0 – няма търсене за облигацията, освен ако притежателите на облигациите имат спсобността да изземат активи на компанията Х. По същия начин, ако правителството обяви, че няма да приема своите 20-доларови банкноти, когато са му представени от притежателите им, справедливата цена на 20-доларовите федерални банкноти сега е $0 – търсенето за тях спада напълно. Всъщност за 20-доларовите федерални банкноти съществува усложнение, защото те са обезпечени с активите на Федералния резерв, така че по време на изпъленнието на фалита бакнотите на Фед ще имат стойност, равняваща се на очакваната стойност на активите на Фед, които са използвани за обезпечаването на банкнотите му. Що се отнася до монетарните инструменти, издадени от частните банки, притежателите им трябва да вярват, че: 1) банките ще ги конвертират 1 към 1 в монетарните инструменти на правителството по всяко време, 2) те ще могат да изчистват дългове към частните банки с монетарните инструменти на частните банки.

Това ни води до една важна точка. Докато общественото доверие (вярата на притежателите на монетарни инструменти относно готовността на други притежатели да приемат монетарните инструменти) може да помогне на финансовите инструменти да циркулират по-обширно, доверието, което е основното за циркулирането на даден финансов инструмент, е финансовата кредитоспосбност (надеждност) на издателя (вярата на притежателите относно готовността и възможностите на издателя да изпълни обещанието си). Без последното, справедливата стойност на необезпечен, нересурсен, неконвертируем финансов инструмент пада до нула. Както може да се предположи, част 17 показва, че това доверие се постига трудно.

Докато всичко това произлиза от логиката на финансите, не е трудно да се намерят исторически случаи, които го илюстрират. Най-близкият е преминаването в Еврозоната. Фигура 4 показва банкнота от 50 френски франка, която френското правителство приемаше при плащания по номиналната й стойност, изписана върху нея. От 1 януари 2002 г. френската икономика премина към еврото и френското правителство отказва да приема френски франкове при плащания към себе си. За да направи прехода по-гладък, в следващите 10 години Банката на Франция позволи конвертирането на своите банкноти в деноминирани в евро банкноти при курс 1 евро за 6.55957 френски франка (хората можеха да идат във всеки клон на банката, за да сменят франковете си за евро). От 2012 г. банкнотите на френския франк вече не са конвертируеми в евро и справедливата им стойност сега е нула разчетни единици. Банкнотите френски франкове може все още да имат стойност като обект за колекциониране, но не като монетарен инструмент - те са станали стока.


Фиг. 4: Банкнота от 50 фрески франка



По време на Средновековието монетите не са имали изписана върху себе си номинална стойност. Притежателите на монети периодично е трябвало да слушат на обществени места царските глашатаи, за да знаят при каква стойност кралят ще приема монетите си при плащания към себе си, т.е. за да узнаят номиналната стойност на монетите. Част 17 показва, че тази система е имала някои недостатъци.

По време на ерата на свободното банкиране в САЩ в средата на 18 век, частните банки са обезсърчавали или са отказвали да конвертират при поискване:

“Понякога банките са използвали отдалечени места за конвертиране, за да избегнат конвертирането на собствените си банкноти в реални активи. Друг начин, използван от банките за обезсърчаване на искането за обяна в реални активи е бил да отказват да приемат собствените си банкноти, освен ако не с много голяма отстъпка. На клиентите се е казвало, че ако чакат, по-късно банкнотите им ще бъдат приети на стойност 1 към 1, но тези обещания често не били изпълнявани. Щатите са се опитвали да изискват от частните банки да приемат банкнотите си по номинална стойност 1 към 1, но тези усилия не били успешни.” (Markham 2002, 169)

Този проблем се усложнил от широкоразпространеното фалшифициране, което засилило нежеланието на банките да приемат банкнотите си при поискване 1 към 1, дори и като плащания от страна длъжниците, защото оригиналността на банкнотите не би могла да бъде потвърдена. Така, при условие, че нито обещанието за конвертиране, нито това, че банкнотите ще се приемат като плащане се е изпълнявало, банкнотите се търгували на по-ниска от номиналната им цена. Този проблем се усилвал и от липсата на междубанков механизъм за изчистване и уреждане на плащанията.

Докато никой от нас не мисли за възможността да плати на издателя по номинал с неговия монетарен инструмент, когато ги приема, без това условие не би имало добре функционираща монетарна система. Кредитоспосбността на издателя, ако е здрава, създава котва, към която се придържат очакванията на притежателите относно Ys и FV и предоставя стабилна номинална стойност.

За какво се използват монетарните инструменти? Монетарни функции

Сега знаем защо икономическите единици приемат монетарните инструменти. Докато необходимостта да се плаща на издателя и наличието на конвертиране в нещо създават търсене за монетарните инструменти, икономическите единици искат също да ползват монетарните инструменти и за други цели, а именно ежедневни разходи, уреждане на частни дългове, избор на портфолио, както и за спестяване “за черни дни”. Монетарният инструмент може да се използва за:

- Средство за плащане: плащане на дългове

- Средство за размяна: купуване на неща

- Начин за съхраняване на стойност: запазване на някаква покупателна способност за бъдещето чрез спестяване на монетарни инструменти.

Способноността за изпълняването на тези функции не е ограничена само до паричните инструменти, както е дефинирано по-горе. Освен това, някои автори, които дефинират паричните инструменти според функциите им (виж част 16), разширяват определението за парични инструменти до всичко, което се използва като средство за плащане, или/и средство за размяна, или/и средство за съхраняване на богатсво.

Във всеки случай, способността на паричния инструмент да изпълнява горните функции е свързана с кредитоспособността на издателя (емитента) на този паричен инструмент; в противен случай паричните инструменти биха били лошо средство за плащане, лошо средство за размяна, дори и в краткосрочен план, и дори още по-лошо средство за дългосрочно съхраняване на стойност, колкото понастоящем са. Това би било така не поради инфлация (или обезценяване), но поради това, че справедливата им стойност не би била постоянна.

Забележете, че паричният инструмент не може да изпълнява функцията на парична разчетна единица, защото паричният инструмент не може да съществува без разчетната единица. Така разчетната единица не може да бъда средство за размяна, за съхраняване на стойност или средство за плащане. Казано по друг начин – монетарната система изисква съществуването на разчетна единица и носители на тази разчетна единица, но те имат отделни роли – едната измерва, другите записват размерите.

Разчетната единица може да приеме името на обект, но тя има независимо съществуване от обекта. Това се проявява по два начина. Първо, обектът може да изчезне, но разчетната единица продължава да съществува, или, второ, връзката между разчетната единица и обекта може да се промени. Разчетната единица “мидена черупка” може да съществува без да се използват никакви мидени черупки при транзакциите. Ако са използвани мидени черупки, стойността им, измерена в разчетната единица “мидена черупка” може да се променя – една мидена черупка може да струва една разчетна единица “мидена черупка” в даден момент и три разчетни единици “мидена черупка” в друг.

Накрая, връщайки се обратно към част 13, ако даден паричен инструмент се търси и за други неща освен за плащане към издателя, тогава издателят трябва да издаде повече парични инструменти, отколкото тези, които приема обратно от длъжниците си. Нетно финансово натрупване на парични инструменти от страна на притежателите означава, че издателят трябва да бъде в дефицит. Министерството на финансите издава правителствени парични инструменти чрез харченето си и унищожава правителствени парични инструменти чрез данъците. Фискалният дефицит е нетно инжектиране на правителствени парични инструменти в неправителствения сектор (финансовите активи се увеличават) без нетно увеличаване на финансовите пасиви на неправителствения сектор (финансовите пасиви остават същите). Това постоянно нетно инжектиране е възможно, защото икономическите единици искат нетно да спестяват правителствените парични инструменти за нужди, споменати по-горе. Ако икономическите единици искат да притежават правителствени парични инструменти единствено поради данъчните си нужди, равновесната фискална позиция е нула; икономическите единици нямат желание нетно да спестяват правителствените парични инструменти.

Този момент е илюстриран много добре от британските колонии в Северна Америка в областта на Масачутския залив, които са издавали неконвертируеми, неосигурени банкноти, за които са обещали да ги приемат обратно за плащане на данъци. Провинциалното управление забелязало важността на данъчната система за стабилността на паричния си инструмент (това позволило циркулирането на банкнотите по номинал 1 към 1); но управлението забелязало също, че данъците имат склонността да източват много банкноти от икономиката в сравнение с желанието на частните икономически единици (което създавало дефлационни сили). Това създало дилема:

“Изтеглянето на голяма част на циркулиращото разменно средство чрез годишните данъци редовно произвеждало недостиг, който законодателят искал да облекчи чрез отлагане на изтеглянето му. Ако обаче банкнотите не са били прибирани обратно в съответствие със законодателния акт, с който са били издадени, общественото доверие в тях би намаляло, а ако бъдат изтеглени, биха се появили смущения във валутата. По тези точки е имало постоянно несъгласие между губернатора и областните представители.” (Davis 1900, 21)

Частният сектор желаел да притежава банкноти за други цели, освен тези за плащане на данъчните задължения, но източвайки повечето от банкнотите чрез данъците, управлението възпрепятствало натрупването на желаната сума банкноти от страна на домашния частен сектор. В същото време данъците били в основата на паричната система, така че е трябвало да се погасяват, както всеки е очаквал. В крайна сметка провинциалното управление не било сигурно как да продължи – каква сума банкноти да изтегли. Малко знание относно националните сметки помага за решаването на тази дилема: размерът на фискалната позиция (излишък, балансирана позиция или дефицит) би трябвало да бъде оставен за определяне от желанието на неправителствения сектор за нетно спестяване. 

Това е за днес! Следващата част ще е малко “въпроси и отговори” относно монетарните системи.



Превод: Райчо Марков

Източник: New Economic Perspectives  


Няма коментари:

Публикуване на коментар